IPO之路波折不断，亚朵上市为何这么难？

亚朵酒店集团（以下简称亚朵）赴美IPO（首次公开募股）波折不断。今年6月，亚朵向美国证监会递交了招股说明书，之后又称“上市时间待定”。正当业界认为亚朵美股上市计划或将搁浅时，7月13日，亚朵再次更新了招股书，并表示，亚朵ADS（美国存托股份）发行数量、定价区间都未发生变化，也包括来自投资机构高瓴资本1.2亿美元的ADS认购意向。不过，亚朵仍未披露具体的上市时间。这也引来行业关注，一家酒店集团上市为何这么难？

上市三度落空

此次赴美IPO已经是亚朵在四年内经历的第三次上市历程。

早在2017年，亚朵投资方就曾公开表示，亚朵已经有了明确的上市计划，希望三年左右在A股完成上市。2022年6月13日，亚朵聘请中信建投证券为其进行上市辅导，并于6月17日向上海证监局报送了全套辅导备案文件，计划于2022年9月申请辅导验收。

到了2020年1月，亚朵发布公告称，其依然拟申请首次公开发行人民币普通股（A股）股票并在创业板上市，但是，辅导机构已换成了中金公司，并计划于2020年4月份之后申请辅导验收。2021年3月，亚朵酒店突然又终止了和中金公司的上市辅导协议。

随后，亚朵将上市目标转向了美股市场。2021年美东时间6月8日，亚朵酒店正式向美国证券交易委员会（SEC）递交了招股说明书，计划以“ATAT”为证券代码在纳斯达克挂牌上市，美银、花旗、中金公司和招银国际担任联席保荐人。

美东时间6月24日，亚朵对招股书进行了最后更新。亚朵计划在本次IPO中发行1974.47万股美国存托股票（ADS），募集资金规模（包含超额配售权）在3.07亿美元—3.52亿美元之间。

然而，6月30日，据相关媒体报道，大部分投资者收到了券商发出的通知。通知表示，亚朵上市时间待定，目前投资者可自由修改认购或撤销订单。

就这样，眼看就要正式登陆纳斯达克发行股票的亚朵，在只差临门一脚时，再一次推迟上市日期。亚朵对此的回应是“正处于缄默期，网传7月1日的上市时间不准确，一切以公告为准”。

天眼查信息显示，成立于2012年的亚朵，在2012至2017年，先后进行过四轮融资：2012年年底，亚朵获得德晖资本A轮1600万美元投资；2015年，获3000万美元B轮融资，未披露投资方；2016年12月，再获君联资本和阿里巴巴荣誉合伙人陆兆禧1亿美元融资；2017年2月，获德辉资本D轮融资。

根据招股书显示，亚朵IPO后，亚朵创始人王海军持股27.1%为最大股东，掌握公司71.1%的投票权。此外，君联资本持股26.2%，德晖资本持股14%，携程持股12.8%。

火候究竟欠在哪儿

尽管从目前情况来看，亚朵上市事宜还在推进中，但何时能够如愿，仍是一个问号。上市之路为何如此波折，亚朵的火候究竟欠在哪儿？

在很多人眼中，亚朵是一个有温度的酒店，“进门的一杯热茶，一双舒适的棉质拖鞋，一份午后可口的水果，一碗深夜送来的热粥”，被客人们称为“亚朵四件套”。

时间回到2012年，当时的市场上，经济型酒店发展如火如荼，中端酒店“小荷才露尖尖角”。彼时，王海军便笃定要做一家服务中端消费者的“生活方式”类酒店，他说要做的不只是给用户睡觉的酒店，要“始于酒店，不止于酒店”。

9年过去了，王海军没有食言。目前亚朵旗下已拥有6个品牌，具体包括中端品牌“轻居”，中高端品牌“亚朵酒店”、“亚朵X酒店”，高端品牌“亚朵S酒店”、“ZHOTEL”，以及豪华品牌“A.T.HOUSE”。

不仅如此，亚朵也由一家连锁酒店集团进一步升级为生活方式品牌集团。近年来，亚朵不停提升消费品零售业务在销售收入中的占比，2022年和2020年，亚朵零售业务产生的GMV分别为8280万元和1.072亿元，高于国内其他连锁酒店产生的零售业务收入。此外，与知名企业跨届合作打造IP酒店也一直是亚朵的“王牌”之一，这让亚朵的酒店空间更有内容感，让客户有耳目一新的感觉。

但是，就像硬币有正反面，亚朵也面临着挑战。目前，亚朵的营收结构，主要分为三个板块，虽然零售收入是其中之一，但是，管理酒店（加盟）、租赁酒店的业务收入依然占大头。以2020年为例，其来自管理酒店业务的收入占比为59.09%；来自租赁酒店业务的收入占比为31.72%，零售收入仅仅占了1成不到。

这也意味着，快速扩大酒店规模，依然是目前能让亚朵的业务收入明显提升的重要途径之一。然而，截至2021年6月30日，亚朵在营酒店总数为654家，而2020年同期，亚朵拥有已经开业的酒店526家，也就是说，在长达一年的时间里，亚朵仅新开128家酒店，与同行相比，其扩张速度明显偏慢。

另一方面，根据亚朵提供的财务数据显示，其在2022年和2020年，公司销售毛利率分别为29.97%和26.58%。“酒店的毛利率在40%以上即属于出类拔萃者，一般酒店毛利率在36%左右。如果一家中高端酒店的毛利率低于30%，基本属于不太理想的盈利状况。”一位资深业者分析道。从亚朵的经营数据来看，较高的经营成本率可能是导致亚朵利润率低于同行的主要原因。而且，负债率较高，流动性并不充裕，现金流吃紧，都是亚朵目前面临的挑战。

上市为何这么难？

事实上，在亚朵A股IPO长跑4年后，又突然掉头到美国募资上市时，IPG中国首席经济学家柏文喜就向媒体表示，这可能是亚朵的财务指标或股权架构不能达到A股的要求。相对来说，美股对于公司的财务指标要求更为宽松。

但是，亚朵赴美IPO为何又选择在最后一刻踩下急刹车？有业内人士认为，其背后的原因可能较多，比如，股票认购数目过少，或者公司招股书内容发生变动，需要重新上报交易所等。

不过，频频被挡在上市大门之外，亚朵除了自身的原因外，可能跟所处的行业也有较大关系。

事实上，不止是亚朵，今年6月，首次启动上市辅导的东呈国际集团，早在2014年，其创始人程新华就有向媒体透露过2017年会开启IPO计划。君亭酒店更是从2017年就开启了上市辅导，但到2020年，它的IPO文件才被受理。2021年2月，A股市场创业板宣布君亭酒店首发获得通过，但至今也还没有下一步的进展信息。在许多业者看来，酒店行业的企业上市辅导周期动辄就得以“年”为单位来计算。

为何国内酒店集团上市如此曲折？有业者表示，除了要面对严格且漫长的审查外，知名度不够是这几家未上市的酒店集团面临的另外一个困境，也是难以打动资本市场的重要原因。这几家酒店集团虽然都有了一定的规模，但在全球酒店集团的品牌知名度仍有不足。唯有收获了消费者、投资人的品牌认知，才能有望打动资本市场。

“对于整个行业来说，在新冠肺炎疫情的冲击下，未来发展仍让资本市场充满犹疑。相比起备受青睐的新兴行业，资本市场对酒店业的投资热情有限。”华美酒店顾问机构首席知识官赵焕焱表示，中国酒店市场竞争激烈，早已不是蓝海，想象空间不如科技、互联网等行业。

尽管如此，上市依然被很多酒店集团视为企业发展的必经之路，并希望通过上市获得资本支持，将资金用以规模扩张、新市场挖掘和解决资金链问题等。但是也有业者提醒，上市并非是酒店集团的顶点，而且也未必能召唤来有求必应的“神龙”，让所有问题迎刃而解。上市后，也有因经营问题而退市的酒店，相反很多专注于品牌塑造和会员体系建设的酒店集团，即便不上市，也能在资本市场上获得青睐。所以，打铁还需自身硬，在此时持续获得消费者对品牌的认可最重要。